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“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食

2017/7/27 8:31:28 来源: 华尔街见闻(上海) 点击:101次

摘要

从数据分析结果看,国际主粮价格上涨对国内期货有较明显带动作用、对国内主粮现价影响不显著、对CPI粮食同比增速的影响更是微乎其微。但考虑到CPI粮食同比增速历史上平均同比增速较高、目前已经超过五年滞涨,且在CPI中权重达到7%,仍需关注主粮价格是否会出现异动。

国际主粮价格短期内大幅上涨。2017年以来,受美国近期主粮主产区气候干旱炎热少雨,以及作物出芽率不及预期的影响,国际三大主粮价格均呈现波动上涨之势。截至7月11日,除去CBOT玉米连续合约收盘价较年初上涨13.51%,涨幅较为温和以外,CBOT稻谷和CBOT小麦连续合约收盘价较年初分别上涨23.91%和36.83%。

从国际期货到国内CPI传导的逻辑。期货传导渠道是指国际主粮期货价格通过全球资本市场联动效应影响到国内期货市场,由于期货市场价格发现功能的存在,国内期货市场价格的波动又将传导到现货价格上,现货价格变动后,又可能会将这种消费价格的变动传导到CPI。

数据实证上看,国际期货到国内CPI粮食的传导并不顺畅。从玉米、小麦和稻谷历史数据分析的结果看,国际期货与国内期货、国内期货与国内现货、国内现货与CPI粮食之间,或多或少存在一定的联系。但整体看来,国际期货价格的变动较少影响国内现货的价格,对CPI粮食的影响更小。因此从实证数据来看,国际农产品期货价格上涨,对国内CPI粮食的波动影响微乎其微。国内粮食价格更多受到国内的产量、需求、库存的影响,以及储备政策的影响。

粮食在CPI中权重极大,CPI粮食同比连续五年滞涨。从大类权重来看,食品烟酒的权重最大,接近30%,从食品烟酒内部的权重来看,粮食的权重最大,在CPI的全部细项中占比超过7%,远高于猪肉的不到4%和鲜菜的不到3%。从历史数据来看,有三个时段CPI粮食同比增速高于同期CPI同比增速5个百分点以上,分别是1994-1995年、2003年11月-2005年2月、和2009年2月-2011年10月。1996年以来CPI粮食月平均同比增速在3-4%,从CPI粮食的历史同比增速情况看,近五年来持续处于较低水平,月平均同比增速在2-3%, 2015年以来月平均同比增速仅为1.29%。而历史上大约每7-10年,出现两年左右CPI粮食同比增速高于CPI同比5个百分点以上的情况。因此当前的情况是,海外农产品涨价带动国内CPI粮食同比增速上升的可能性不大,但粮食价格涨幅长期低于CPI同比增速累积到一定时期,可能出现粮食价格政策的调整,需要对此有所预防。

 
 
 

正文

国际粮价暴涨,CPI粮食滞涨

国际主粮价格短期内大幅上涨

CBOT稻谷和小麦近两月来大幅上涨。2017年以来,受美国近期主粮主产区气候干旱炎热少雨,以及作物出芽率不及预期的影响,国际三大主粮价格均呈现波动上涨之势。据WIND数据统计,截至7月11日,除去CBOT玉米连续合约收盘价较年初上涨13.51%,涨幅较为温和以外,CBOT稻谷和CBOT小麦连续合约收盘价较年初分别上涨23.91%和36.83%,涨幅远超市场预期。美国作为世界主粮主要生产国和贸易国,其农产品供求对世界农产品供求有一定影响,另外由于期货发达的定价功能,美国发达的期货交易市场,也对全球农产品价格产生外溢影响。

“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食
“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食
“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食

国际农产品价格传导的逻辑

从国际期货到国内CPI传导的逻辑。期货传导渠道是指国际主粮期货价格通过全球资本市场联动效应影响到国内期货市场,由于期货市场价格发现功能的存在,国内期货市场价格的波动又将传导到现货价格上,现货价格变动后,又可能会将这种消费价格的变动传导到CPI。以下研究将着重分析三个传导过程的时滞和有效性。

“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食

粮价是CPI的灰犀牛

粮食在CPI中权重极大。CPI涵盖全国城乡居民生活消费的食品烟酒、衣着、居住、生活用品及服务、交通和通信、教育文化和娱乐、医疗保健、其他用品和服务等8大类。由于统计局未公布CPI各项的具体权重,因此综合CPI的历史权重和2016年之后权重调整的情况,我们对CPI的构成权重进行了回归分析。从大类权重来看,食品烟酒的权重最大,接近30%,从食品烟酒内部的权重来看,粮食的权重最大,在CPI的全部细项中占比超过7%,远高于猪肉的不到4%和鲜菜的不到3%。

“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食

粮食价格的波动将对CPI产生重大影响。从CPI的历史波动来看,CPI的短期波动主要受到波动较为频繁的项目影响,如猪肉、鲜菜、汽柴油等等,但部分时间内,CPI受到粮食价格波动的影响很大。从历史数据来看,有三个时段CPI粮食同比增速高于同期CPI同比增速5个百分点以上,分别是1994-1995年、2003年11月-2005年2月、和2009年2月-2011年10月。1996年以来CPI粮食月平均同比增速在3-4%,而2012年至今CPI粮食价格同比增速一直维持在低位,已持续了超过五年,月平均同比增速在2-3%, 2015年以来月平均同比增速仅为1.29%。

“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食

从历史数据验证价格传导关系

考虑到国际农产品涨价品种、国内主粮品种和CPI采样篮子,我们分别对国际三大主粮:玉米、小麦、稻谷的价格传导关系进行梳理。我们使用计量经济学中的VAR模型和脉冲响应函数进行分析。从验证结果来看,玉米的传导关系最为显著,小麦次之,而稻谷在国内期货与国内现货、国内现货和CPI粮食之间的传导都是不显著的。

玉米:期货对现货价格的影响较大

总的来看,国际玉米期货对CPI粮食的影响显著。国际玉米期货价格滞后一天影响国内期货价格,CBOT玉米连续期货合约收盘价上涨1%,预计DCE玉米期货价格预计增长0.49%;国内玉米期货价格发生变动,则大约会产生23天左右的时滞影响玉米现货价格, DCE玉米连续期货合约收盘价上涨1%,预计国内玉米现货价格预计增长0.74%;玉米现货和CPI存在相互影响,并不存在一定的谁领先谁滞后的问题。

国际期货对国内期货的影响显著。我们选取CBOT玉米期货连续合约收盘价和DCE玉米期货连续合约收盘价两组时间序列进行研究。

CBOT玉米期货价格是DCE玉米期货价格的格兰杰原因,格兰杰因果检验是在统计上检验两个时间序列先后顺序的常用方法,可以说明国际玉米期货价格确实会引起国内期货价格的变化,从脉冲响应图可以看出,对CBOT玉米期货价格有一个冲击,DCE玉米期货价格到了第二期有一个明显的正向反映,影响达到最大,到了第三期波动又收敛回归到0,说明CBOT玉米期货价格的波动会对DCE玉米期货产生影响,且存在1期的时滞。通过回归方程最后可以确定,如果CBOT玉米连续期货合约收盘价上涨1%,预计DCE玉米期货价格预计增长0.49%。

“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食
 
“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食

国内期货对国内现货的影响显著。我们选取DCE玉米期货连续合约收盘价和国内玉米现货平均价两组时间序列进行研究。从国内玉米期货收盘价和国内玉米现货平均价的历史曲线来看,可以看出两种产品的价格变动趋势基本一致且具有很强的相关性,经过计算,两组时间序列的相关系数达到0.8。

DCE玉米期货价格是玉米现货价格的格兰杰原因,可以说明国内玉米期货价格的变动确实会引起国内现货价格的变化,从脉冲响应图可以看出,对DCE玉米期货价格有一个冲击之后,玉米现货价格从第二期开始有了一个明显的正向反映,至大约23期处达到最大,之后影响开始逐渐削弱,最后收敛到0。综上,如果国内玉米期货价格发生变动,则大约会产生23天左右的时滞。通过回归方程最后可以确定,如果DCE玉米连续期货合约收盘价上涨1%,预计国内玉米现货价格预计增长0.74%。

“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食
“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食

 

玉米现货和CPI存在相互影响。我们选用CPI当月同比数据和国内玉米现货月度平均价两组时间序列进行检验。从国内玉米现货月平均价和CPI当月同比的历史曲线来看,两个指标变动趋势具备一定的一致性,但较多时间内二者走势差异也较大。

国内玉米现货价格是CPI的格兰杰原因,同时CPI也是国内玉米现货的格兰杰原因,也就是说,玉米作为主粮之一,它的价格变动将会最终对CPI指数的计算产生影响,同时CPI的变动,反过来又会影响玉米现货的价格,对于这一点我们考虑的是CPI指数的变动将会改变人们对于物价的预期,从而推高了现货价格。

“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食

 

“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食

从脉冲响应图可以看出,当给玉米现货一个冲击之后,CPI变动从第二期开始,到第四期收敛到0,而给CPI一个冲击后,现货玉米的价格从第二期开始变动,到第三期收敛到0,所以当玉米现货价格发生变动后,对CPI的影响将产生4期左右的时滞,而CPI变动对玉米现货的价格影响大约存在3期左右的时滞,所以玉米现货价格实际上和CPI是相互作用的,并不存在一定的谁领先谁滞后的问题。

小麦:国内期货对现货的影响很小

国际小麦期货对国内期货的传导大约滞后一天,CBOT小麦连续期货合约收盘价上涨1%,预计CZCE小麦期货价格预计增长0.31%;国内小麦期货国内现货的趋势比较一致,但影响较小;国内小麦现货对CPI的传导大约滞后三个月。

国际小麦期货对国内期货的传导大约滞后一天。我们选取CBOT小麦期货连续合约收盘价和CZCE玉米期货连续合约收盘价两组时间序列进行研究。

从国内外小麦期货收盘价的历史曲线来看,2013年之前CBOT小麦和CZCE小麦的价格呈现同向上涨的趋势,但是2013年之后,两种期货价格呈现“剪刀差”,变动方向相反,这可能是受到国内外小麦供需环境的影响。

CBOT小麦期货价格是CZCE小麦期货价格的格兰杰原因,可以说明国际小麦期货价格确实会引起国内期货价格的变化,从脉冲响应图可以看出,对CBOT小麦期货价格有一个冲击,CZCE小麦期货价格到了第二期有一个明显的正向反映,影响达到最大,到了第三期波动又收敛回归到0,说明CBOT小麦期货价格的波动会对CZCE小麦期货产生影响,且存在1期的时滞。通过回归方程最后可以确定,如果CBOT小麦连续期货合约收盘价上涨1%,预计CZCE小麦期货价格预计增长0.31%。

“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食
 
“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食

 

国内小麦期货国内现货的趋势比较一致,但影响较小。我们选取CZCE小麦期货连续合约收盘价和国内小麦现货平均价两组时间序列进行研究。

从国内小麦期货收盘价和国内小麦现货平均价的历史曲线来看,两种产品的价格变动趋势基本一致且具有很强的相关性,经过计算,两组时间序列的相关系数达到0.73。

CZCE强麦期货价格是小麦现货价格的格兰杰原因,可以说明国内小麦期货价格的变动确实会引起国内现货价格的变化,从脉冲响应图可以看出,对CZCE强麦期货价格有一个冲击之后,小麦现货价格基本不受期货价格波动的冲击,从12期开始形成短暂冲击,至大约18期处冲击达到最大,之后快速收敛到0,但是相对来说这种冲击基本可以忽略。综上,如果国内小麦期货价格发生变动,则大约会产生18期左右的时滞,但是冲击很小,现货更多是受自身趋势性变动的影响。

“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食
 
“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食

 

国内小麦现货对CPI的传导大约滞后三个月。我们选用CPI当月同比数据和国内小麦现货月度平均价两组时间序列进行检验。

从国内小麦现货月平均价和CPI当月同比的历史曲线来看,两个指标的价格变动趋势并没有很强的一致性,可以说小麦现货价格并没有大的波动,长期处于稳定状态,与CPI的变动不符合,而且还出现了CPI同比下降但是现货价格上升的现象。

从检验结果看,国内小麦现货价格是CPI的格兰杰原因,也就是说,小麦作为主粮之一,它的价格变动将会最终对CPI指数的计算产生影响,从脉冲响应图可以看出,当给小麦现货一个冲击之后,CPI变动从第二期开始,到第三期达到最大,到第五期开始收敛为0,所以当小麦现货价格发生变动后,对CPI的影响将产生3期左右的时滞。

“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食
“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食

 

稻谷:现货价格受到CPI的影响

国际稻谷期货对国内期货的传导大约滞后五天,如果CBOT稻谷连续期货合约收盘价上涨1%,预计CZCE早籼稻期货价格预计增长0.02%;国内大米现货价格变动与期货价格是脱节的;CPI同比领先大米现货价格同比大约半年时间。

国际稻谷期货对国内期货的传导大约滞后五天。我们选取CBOT稻谷期货连续合约收盘价和CZCE稻谷期货连续合约收盘价两组时间序列进行研究。

CBOT稻谷期货价格是CZCE早籼稻期货价格的格兰杰原因,可以说明国际稻谷期货价格确实会引起国内期货价格的变化,从脉冲响应图可以看出,对CBOT稻谷期货价格有一个冲击,CZCE稻谷期货价格当期即有一个正向反映,但是冲击效果并不明显,到第五期波动又收敛回归到0,说明CBOT小麦期货价格的波动会对CZCE小麦期货产生影响,且存在5期的时滞。通过回归方程最后可以确定,如果CBOT稻谷连续期货合约收盘价上涨1%,预计CZCE早籼稻期货价格预计增长0.02%。

“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食
“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食

 

国内期货对国内现货的传导。我们选取CZCE早籼稻期货连续合约周收盘价和50个城市大米周平均价两组时间序列进行研究。

相比国内早籼稻期货收盘价来说,国内大米现货平均价波动较少,价格相对稳定。

CZCE早籼稻期货价格并不是大米现货价格的格兰杰原因,同时大米现货价格也不是CZCE早籼稻价格的格兰杰原因,可以说明国内大米期货价格的变动对于国内现货市场的价格传导路径并不顺畅,我们并不能得到这组时间序列在时间上的显著的领先滞后关系,也就是说国内大米现货价格变动与期货价格可能是脱节的。

“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食
“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食

 

国内现货对CPI的传导。下面我们将研究国内大米现货货价格的变动是否会引起CPI明显的波动,我们选用CPI当月同比数据和国内大米现货月度平均价两组时间序列进行检验。

2010年以来国内大米现货平均价同比和CPI粮食当月同比的历史曲线来看,大米现货价格同比不断下降但保持正增长,说明大米价格同比上涨的幅度在变小,大米价格愈发稳定,两个指标的变动趋势具有很强的一致性,基本处于同涨同跌的状态。大米作为中国人的主要口粮作物,在居民消费中占有较大比例。

从两组时间序列进行分析中发现,CPI粮食同比是国内大米现货价格同比的格兰杰原因,也就是说,CPI粮食同比的变动引起大米现货价格同比数据的波动,这种领先滞后关系比较显著,从脉冲响应图亦可以看出,给CPI粮食同比一个冲击,当期即会引起大米现货同比的较大波动,且冲击时间较长,大约持续六期左右,所以我们认为其实大米现货价格是受到CPI变动的影响,如果CPI的变动影响人们对于物价的预期,实际上会对物价产生推动作用,所以CPI的变动大约会带来六期左右的时滞,其中前四期的影响将更加强烈。

“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食
“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食

从供需关系看主粮价格

国内主粮与国际上最大的差异之一,在于储备粮制度。由于国内玉米、小麦、稻谷的库存水平都相对较高,因此从供需层面上对国内现货市场价格形成一定压制,长时期内表现为主粮价格表现平稳,从市场定价的角度看,未来主粮涨价动力不大。

玉米:收储制度导致库存过高

国际库存稳定,供需上升较快。从全球玉米的供需关系来看,玉米的总供给、总需求、还有总产量均呈现不断上涨的态势,且总供给要高于总需求,玉米总体库存稳定。再看美国市场,由于CBOT期货价格更多的是对标美国,所以美国玉米的供需情况,对国际期货价格起到十分重要的作用,美国作为玉米主产区和主要贸易国,价格上涨还可能通过进出口渠道传导到其他国家。从美国玉米的供需关系来看,供需基本一致,库存稳定。综上,从全球市场的角度来看,玉米供给明显大于需求,库存稳定且伴随小幅度的上涨;从美国市场来看,由于供需并未出现明显的量差,所以当供给受到冲击或者预期变化时,可能催生价格上涨,从而影响国际期货价格。

“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食

 

中国玉米库存量亟待消化。中国在总需求量并没有较大幅度波动的情况下,玉米总供给量大幅上涨,可以看到,相比美国中国的耕种面积存在更大幅度的增加。库存方面,可以看到,中国的玉米库存随供给呈现快速上涨,除了供给量增加的因素外,还可能与中国的收储制度有关,更多的粮食并没有决定于市场,而是国家以相对优惠的价格收缴粮库,再加上进口粮价与国内现货价格出现“倒挂”,更加推高了国内库存,所以玉米库存过剩压力大,短时间供给仍将处于高位,我们预计,中国的玉米在一定时间内供给将继续远远超过需求,国内玉米涨价存在较大压力。

“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食

小麦:供需出现剪刀差,库存上升较快

美国小麦出现产销缺口。从全球小麦的供需关系来看,小麦的总供给、总需求和总产量均呈现不断上涨的态势,且总供给要高于总需求,小麦总体库存稳定上升。从美国小麦的供需关系来看,供需基本一致,但是供给和需求均呈现下降的趋势,且供给下降的速度快于需求,但小麦库存处于高位。预计供给下降将会拉动库存进一步下降,不排除气候异常的情况加大供需缺口对小麦期货价格的影响。综上,从全球市场的角度来看,小麦价格供给明显大于需求,库存稳定且小幅度上涨;从美国市场来看,由于供给可能下降带来的冲击,可能催生价格上涨,从而影响国际期货价格。

“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食

 

中国小麦库存较高。中国小麦需求量整体比较稳定,但近年来总产量持续上升,导致小麦库存大幅度上涨。从中美小麦播种面积变动情况来看,相比中国,美国的耕种面积存在更大幅度的下降,中国小麦播种面积虽然平稳,但是由于小麦高库存的存在,使得国内小麦价格可能并不会随时市场有太大波动,国内高储粮的背景下,小麦价格难有大幅上涨。

“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食

稻谷:供需平衡

全球稻谷库存稳定上升。从全球稻谷的供需关系来看,稻谷的总需求和总产量相对保持稳定,总需求量长期高于产量,二者呈现同向温和上涨趋势,稻谷总体库存也呈现出温和上涨的趋势。由于美国并非稻谷的主要产地和消费地,因此美国稻谷的供需都较为稳定,但从近年的趋势看,美国大米需求量和产量出现一定剪刀差,同时库存较为稳定,对稻谷价格有一定的支撑。从全球市场的角度来看,稻谷价格存在持续温和上涨的空间;从美国市场来看,由于供需并未出现明显的量差,但需求已经大于供给,且预计将持续下去,所以从供需角度来看有可能催生价格上涨。

“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食

国内稻谷供需基本一致,库存小幅上行。在总需求量和总产量并没有较大幅度波动的情况下,稻谷库存有所上涨。稻谷作为中国的主要口粮之一,耕种面积保持稳定,但是由于库存走高,使得国内稻谷价格可能并不会随市场有太大波动,国内高储粮的背景下,从供需层面来看,预计稻谷价格短时间没有价格上涨的压力。

“拨云见日”之一:从国际粮价到国内CPI粮食

结论

数据实证上看,国际期货到国内CPI粮食的传导并不顺畅。从玉米、小麦和稻谷历史数据分析的结果看,国际期货与国内期货、国内期货与国内现货、国内现货与CPI粮食之间,或多或少存在一定的联系。但整体看来,国际期货价格的变动较少影响国内现货的价格,对CPI粮食的影响更小。

国际期货价格上涨或对国内期货价格有明显影响。从前述数据分析情况来看,CBOT玉米、小麦和稻谷价格上涨对国内期货价格有一定影响,玉米和小麦的国内期货都较国际期货滞后一天,国际期货上涨1%,一天后相应的国内玉米期货约上涨0.49%,小麦期货上涨月0.31%。稻谷期货的对国际期货的反映则比较微弱,时滞较长,涨跌幅受到的影响也不大。

国内期货价格对国内现货的影响并不显著。国内期货价格发生变动时,玉米大约滞后23天影响国内现货玉米的价格,小麦现货价格受到的影响则不显著,大米现货价格与期货价格则是脱节的。

国内现货价格与CPI粮食同比存在一定相互影响的关系。从数据实证方面看,国内现货对CPI粮食传导最明显的是小麦,小麦现货价格对CPI粮食的传导大约滞后三个月。玉米现货和CPI粮食存在相互影响的关系,但没有明显的领先滞后关系。而国内大米现货的价格则是反受CPI粮食同比波动的影响,大约滞后半年随之变动。

因此从实证数据来看,国际农产品期货价格上涨,对国内CPI粮食的波动影响微乎其微。国内粮食价格更多受到国内的产量、需求、库存的影响,以及储备政策的影响。

从CPI粮食的历史同比增速情况看,近五年来持续处于较低水平,月平均同比增速在2-3%, 2015年以来月平均同比增速仅为1.29%。而历史上大约每7-10年,出现两年左右CPI粮食同比增速高于CPI同比5个百分点以上的情况。因此当前的情况是,海外农产品涨价带动国内CPI粮食同比增速上升的可能性不大,但粮食价格涨幅长期低于CPI同比增速累积到一定时期,可能出现粮食价格政策的调整,需要对此有所预防。